芯片投資“被誤解”：達(dá)泰資本如何布局？
由于行業(yè)技術(shù)含量較高、離消費(fèi)者距離較遠(yuǎn)，此前，芯片行業(yè)并未像互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)一樣引起投資人的大量關(guān)注。

四月中旬以來，受美國(guó)制裁中興事件的影響，芯片投資在國(guó)內(nèi)引起熱潮。阿里巴巴、恒大等企業(yè)紛紛進(jìn)軍芯片和集成電路產(chǎn)業(yè)，千億規(guī)模的國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金二期也正在募集中。

但在硬幣的背面，芯片投資也面臨諸多無奈。在四月底的一次論壇上，金沙江創(chuàng)投董事總經(jīng)理朱嘯虎感慨，“我們不是不投芯片，之前我們投了好幾個(gè)都血本無歸?！被鹕绞Y本管理合伙人章蘇陽甚至指出，“芯片投資的利潤(rùn)相當(dāng)于賣肥皂。”

對(duì)此，達(dá)泰資本管理合伙人葉衛(wèi)剛存在著不同看法。他認(rèn)為，芯片項(xiàng)目其實(shí)比互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目更容易實(shí)現(xiàn)賺錢，自己所投芯片項(xiàng)目的投資回報(bào)率甚至高于在教育、醫(yī)療、文體領(lǐng)域的投資。另外，芯片企業(yè)的利潤(rùn)率其實(shí)并不低。比如英特爾、高通等芯片設(shè)計(jì)企業(yè)，毛利能達(dá)到70%，稅后凈利潤(rùn)也有30%。

葉衛(wèi)剛理工科背景出身，美國(guó)留學(xué)畢業(yè)后，曾在全球最大電子設(shè)計(jì)自動(dòng)化（EDA）公司Cadence負(fù)責(zé)亞太區(qū)業(yè)務(wù)，該公司主要開發(fā)用于設(shè)計(jì)芯片和印刷電路板的自動(dòng)化工具。

后來，葉衛(wèi)剛進(jìn)入投資領(lǐng)域，擔(dān)任上海永宣投資管理合伙人。2010年，他和李泉生聯(lián)合創(chuàng)辦了達(dá)泰資本，主要關(guān)注技術(shù)創(chuàng)新和消費(fèi)升級(jí)等領(lǐng)域的投資，目前基金總管理規(guī)模近50億元人民幣。

從在Cadence期間至今，葉衛(wèi)剛在芯片領(lǐng)域已有近20年投資經(jīng)驗(yàn)。芯片產(chǎn)業(yè)究竟該如何投資，存在著怎樣的投資機(jī)會(huì)與挑戰(zhàn)？對(duì)VC/PE機(jī)構(gòu)來說，現(xiàn)在是芯片投資的好時(shí)機(jī)嗎？近期，針對(duì)上述問題，葉衛(wèi)剛接受了21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道的專訪。

芯片沒互聯(lián)網(wǎng)那么燒錢
從狹義范圍來說，芯片產(chǎn)業(yè)鏈可以分為四個(gè)環(huán)節(jié)。最上游部分是設(shè)備和工具環(huán)節(jié)，主要為芯片設(shè)計(jì)、制造提供技術(shù)支持，包括芯片設(shè)計(jì)要用到的自動(dòng)化工具，芯片制造所需的生產(chǎn)設(shè)備、材料等。產(chǎn)業(yè)鏈的中游部分為芯片的設(shè)計(jì)、制造環(huán)節(jié)，下游部分為芯片的封裝。

一般來說，芯片設(shè)備環(huán)節(jié)每年的市場(chǎng)規(guī)模在百億美元級(jí)別，芯片設(shè)計(jì)、制造的市場(chǎng)規(guī)模在千億美元級(jí)別。芯片封裝完成后組成模塊、再做成電子產(chǎn)品的市場(chǎng)規(guī)模，在萬億、幾十萬億級(jí)別，占全球GDP的10%以上。由此，芯片行業(yè)跟全球經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)。

在全球范圍內(nèi)，美國(guó)是芯片產(chǎn)業(yè)鏈四環(huán)節(jié)最發(fā)達(dá)的國(guó)家。以色列、英國(guó)、日本、韓國(guó)等國(guó)和中國(guó)***地區(qū)在芯片產(chǎn)業(yè)鏈上形成了單點(diǎn)突破，比如以色列在某些軍工相關(guān)的芯片設(shè)計(jì)方面很發(fā)達(dá)，英國(guó)的Arm公司是全球最領(lǐng)先的半導(dǎo)體芯片知識(shí)產(chǎn)權(quán)提供商，中國(guó)***在芯片制造代工環(huán)節(jié)有臺(tái)積電和聯(lián)電，芯片設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)有聯(lián)發(fā)科等企業(yè)。中國(guó)大陸的芯片產(chǎn)業(yè)盡管不是最強(qiáng)，但產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)一應(yīng)俱全。

從2000年到現(xiàn)在，一直有VC/PE在芯片產(chǎn)業(yè)的各個(gè)環(huán)節(jié)進(jìn)行投資。但投資人會(huì)有所側(cè)重，主要選擇輕資產(chǎn)環(huán)節(jié)投資，比如芯片設(shè)計(jì)，以及芯片設(shè)計(jì)工具、生產(chǎn)設(shè)備的研發(fā)等。下游重資產(chǎn)的芯片制造和封裝所需資金量在百億、千億級(jí)別，則更適合國(guó)有資本和產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)行投資。

“由于行業(yè)技術(shù)含量較高、離消費(fèi)者距離較遠(yuǎn)，芯片行業(yè)此前并未像互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)一樣引起大量關(guān)注?！比~衛(wèi)剛說。他保持平均每年至少投一家芯片相關(guān)企業(yè)的速度，目前已經(jīng)投了近20家項(xiàng)目，以芯片設(shè)計(jì)公司為主。

葉衛(wèi)剛坦言，芯片項(xiàng)目在初期投入時(shí)，確實(shí)需要花不少錢，但也沒互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目那么燒錢。一般芯片企業(yè)從創(chuàng)始階段做到有規(guī)模的銷售收入，大概需要三年，投入三五千萬美元。企業(yè)從有銷售收入到實(shí)現(xiàn)盈利，大概需要兩年，投入兩三千萬美元。所以從初創(chuàng)到盈利估計(jì)得投入五千到八千萬美元，差不多五六年的投資周期。

有投資人提到投資芯片利潤(rùn)低、容易賠錢，葉衛(wèi)剛認(rèn)為這是一種誤解，至少他自己所投項(xiàng)目全部都是賺錢的。“目前我們已經(jīng)有十多個(gè)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)退出，其中有六成公司上市，四成公司被并購(gòu)，這些項(xiàng)目的回報(bào)率平均在六倍左右，帶來二三十倍回報(bào)的項(xiàng)目也有。對(duì)比來看，投資教育、醫(yī)療、文化體育，差不多是用五年時(shí)間獲得四倍左右回報(bào)。從我的投資情況來看，芯片是投資回報(bào)最高的行業(yè)。”他說。

產(chǎn)業(yè)背景團(tuán)隊(duì)+合適細(xì)分市場(chǎng)
芯片產(chǎn)業(yè)究竟該如何投資？葉衛(wèi)剛總結(jié)為，懂行的投資人找到有經(jīng)驗(yàn)的團(tuán)隊(duì)，做出面向足夠大細(xì)分市場(chǎng)的產(chǎn)品。

相較對(duì)互聯(lián)網(wǎng)模式創(chuàng)新的投資，對(duì)芯片的技術(shù)投資需要投資人有更高的專業(yè)性。對(duì)達(dá)泰資本來說，團(tuán)隊(duì)中有三分之二的成員是理工科出身，他們懂技術(shù)，也有很多校友在做技術(shù)，容易進(jìn)入圈子。而葉衛(wèi)剛本人，不僅有學(xué)習(xí)微電子的專業(yè)背景，同時(shí)也在美國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)界工作多年，對(duì)行業(yè)有足夠的認(rèn)知。

在對(duì)創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的選擇上，葉衛(wèi)剛表示，最主要的標(biāo)準(zhǔn)是團(tuán)隊(duì)一定要有產(chǎn)業(yè)界的經(jīng)驗(yàn)。創(chuàng)業(yè)者最好在大公司或者成功的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)里邊工作過5年以上，帶團(tuán)隊(duì)設(shè)計(jì)過兩顆以上能夠量產(chǎn)的芯片。這樣的人在國(guó)內(nèi)很少，大部分是海歸，年齡通常在35歲以上。

另外，創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)需要有幾方面的復(fù)合能力：一是，要有領(lǐng)軍人物。在芯片設(shè)計(jì)、市場(chǎng)和管理方面富有經(jīng)驗(yàn)。二是，要有資深的芯片架構(gòu)師，能夠把復(fù)雜的功能分割成幾千幾萬個(gè)小模塊給團(tuán)隊(duì)的年輕人具體開發(fā)，然后還能把這些模塊重新裝起來。三是，要有流程管理者，芯片開發(fā)從架構(gòu)設(shè)計(jì)，前端開發(fā)、驗(yàn)證到后端開發(fā)、驗(yàn)證，跟生產(chǎn)廠的溝通匹配等，有很嚴(yán)謹(jǐn)?shù)牧鞒蹋枰诉M(jìn)行流程管理。四是，要有市場(chǎng)方面的人才，提前了解客戶的需求。芯片開發(fā)至少需要18個(gè)月的時(shí)間，如果進(jìn)展不順利，還得多6-12個(gè)月。如果等兩年多芯片設(shè)計(jì)出來后，再去找客戶測(cè)試，客戶的需求早就變了。需要有人在團(tuán)隊(duì)動(dòng)手研發(fā)前，跟客戶討論好兩年之后的需求是什么。

在細(xì)分市場(chǎng)選擇上，葉衛(wèi)剛表示，市場(chǎng)太寬或太窄對(duì)團(tuán)隊(duì)來說都不好做。市場(chǎng)最寬的是通用芯片CPU，在2000年左右國(guó)內(nèi)曾形成CPU項(xiàng)目的投資熱潮，但所投20多個(gè)項(xiàng)目都沒有成功。主要是因?yàn)樗柰顿Y太大，要整個(gè)生態(tài)鏈做好后產(chǎn)品才能賣，項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)沒辦法進(jìn)行單點(diǎn)突破。如果市場(chǎng)太窄，只是針對(duì)某個(gè)客戶進(jìn)行芯片設(shè)計(jì)，沒有下一代產(chǎn)品的考慮，也不適合VC/PE去投資。

“最好是在足夠大的細(xì)分市場(chǎng)，有比較清晰的產(chǎn)品路徑，團(tuán)隊(duì)有未來五年的產(chǎn)品迭代規(guī)劃。”葉衛(wèi)剛說，比如手機(jī)里邊做音視頻圖像處理的芯片，電動(dòng)汽車?yán)镞呑鰧?dǎo)航系統(tǒng)、視頻監(jiān)控系統(tǒng)、平板顯示設(shè)備的驅(qū)動(dòng)芯片，人們生活中家電物聯(lián)網(wǎng)用到的芯片等都是很好的細(xì)分市場(chǎng)。目前，AI芯片也是風(fēng)投關(guān)注的熱點(diǎn)，達(dá)泰資本在過去12個(gè)月中已經(jīng)投資了3家AI相關(guān)的芯片公司。

在投資階段的把控方面，葉衛(wèi)剛表示，達(dá)泰資本主要在企業(yè)成長(zhǎng)期時(shí)進(jìn)行投資。此時(shí)企業(yè)已經(jīng)完成芯片設(shè)計(jì)，有了可以給客戶做演示的prototype，能夠進(jìn)行芯片的性能測(cè)試。但企業(yè)還沒有形成銷售收入，資本的介入能夠加速企業(yè)的銷售擴(kuò)張。對(duì)于早期的天使項(xiàng)目和后期已經(jīng)銷售形成盈利的項(xiàng)目，達(dá)泰資本也會(huì)進(jìn)行一些投資。

市場(chǎng)環(huán)境的機(jī)遇與挑戰(zhàn)
芯片投資20年，葉衛(wèi)剛也談到市場(chǎng)環(huán)境的機(jī)遇與挑戰(zhàn)。他表示，現(xiàn)在的市場(chǎng)環(huán)境已經(jīng)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。

在2000年初時(shí)，由于國(guó)內(nèi)客戶的研發(fā)能力較差，它們更傾向于使用被思科、IBM成功檢驗(yàn)過的國(guó)外芯片，基本沒人敢用中國(guó)初創(chuàng)企業(yè)研發(fā)的芯片?！拔覀兡菚r(shí)候投的芯片設(shè)計(jì)企業(yè)，它的第一家客戶是美國(guó)公司。美國(guó)公司用過后出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷，中國(guó)公司才敢用?！彼f?，F(xiàn)在華為、中興等中國(guó)企業(yè)的研發(fā)能力提升，有膽量對(duì)國(guó)產(chǎn)芯片進(jìn)行測(cè)試和應(yīng)用。

20年前芯片初創(chuàng)企業(yè)的出路是去納斯達(dá)克上市，或者賣給美國(guó)企業(yè)。比如，中國(guó)第一批成功商業(yè)化的芯片設(shè)計(jì)企業(yè)展訊、珠海炬力和中星微，都是去的納斯達(dá)克上市（其中，達(dá)泰資本聯(lián)合創(chuàng)始人李泉生是展訊和炬力的早期投資人）。

現(xiàn)在芯片企業(yè)的退出渠道更加通暢，A股市場(chǎng)支持芯片企業(yè)的上市。葉衛(wèi)剛表示，自己在2007年投資了歐比特(14.540, -0.34, -2.28%)科技，后來該公司2010年在創(chuàng)業(yè)板上市后，帶來了30多倍的回報(bào)。另外，達(dá)泰在2012年投資的旭創(chuàng)科技，2017年通過并購(gòu)走上A股市場(chǎng)，現(xiàn)在也帶來了接近30倍的賬面回報(bào)。

市場(chǎng)環(huán)境中的新挑戰(zhàn)則來自人力成本的上升。葉衛(wèi)剛指出，自己20年前在Cadence做高管時(shí)，幫助公司把很多低端研發(fā)轉(zhuǎn)移到中國(guó)。按照當(dāng)時(shí)的成本計(jì)算，一個(gè)中國(guó)優(yōu)秀年輕人的薪水成本大概是美國(guó)的六分之一，就算做事效率只有美國(guó)的一半，中國(guó)也有三倍的成本優(yōu)勢(shì)。

現(xiàn)在從“北清復(fù)交”招納芯片設(shè)計(jì)人才的薪水成本，大概是美國(guó)的三分之一。算上效率折損，總成本已經(jīng)跟美國(guó)差不多。很多中國(guó)芯片設(shè)計(jì)公司，甚至把研發(fā)中心直接開到美國(guó)。

但葉衛(wèi)剛認(rèn)為，中國(guó)發(fā)展芯片產(chǎn)業(yè)仍充滿機(jī)會(huì)，最主要的優(yōu)勢(shì)是市場(chǎng)在中國(guó)?！爸袊?guó)一年進(jìn)口芯片規(guī)模在2300億美金，如果進(jìn)口替代其中的70%，就是1500億美元的市場(chǎng)，可以養(yǎng)活不少上市公司?！彼f。

同時(shí)，中國(guó)有大量讀工科、計(jì)算機(jī)的年輕人，能夠?yàn)閯?chuàng)業(yè)公司提供人力支持。但正如上文提及，做芯片創(chuàng)業(yè)需要有產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)的人帶隊(duì)，這些人國(guó)內(nèi)仍然缺乏，需要從國(guó)外挖掘。

此外，政府始終對(duì)芯片產(chǎn)業(yè)有政策支持。比如在2014年成立了千億規(guī)模的國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金（簡(jiǎn)稱“大基金”），目前大基金的二期也正在募集過程中。

好的芯片設(shè)計(jì)企業(yè)第一輪找VC融資，第二輪找產(chǎn)業(yè)資本的戰(zhàn)略投資，第三輪找大基金的投資，是比較通暢的發(fā)展路徑。但葉衛(wèi)剛認(rèn)為，大基金由于國(guó)有資產(chǎn)管理流程和保值增值需要的考慮，投入到支持中早期芯片設(shè)計(jì)企業(yè)的資金還不夠多，資金使用效率有待提高.